书名：近代中国投资者保护机制研究
作者：赵劲松
ISBN：978-7-5504-5139-1
出版社：西南财经大学出版社
出版日期：2022.03
本书以近代中国商事立法对投资者保护的有效性为切入点,结合近代中国证券市场的发展轨迹,探究正式制度是否能通过影响投资者保护而最终影响到金融市场的发展。制度对于经济发展十分重要,但究竟什么样的制度才会促进经济发展,而这些制度又是如何产生的?经济史学家们通过对美洲殖民地长期发展轨迹的研究指出,欧洲殖民者在殖民地采取的不同制度,对拉美地区当今的发展水平特别是金融发展有决定性意义。这一研究思路对解释当今世界各国金融市场发展水平为何不同产生了重要影响,由此产生了解释金融发展的“法金融理论”。通过区分不同国家所继承的法系,法金融理论认为金融市场发展水平的不同可以通过法系渊源来进行解释。这一解释背后的逻辑是,法系渊源决定了一个国家现行法律对投资者的保护程度,而有效的投资者保护是人们对公司进行投资的前提,这也是金融市场发展的微观基础。法金融学者们的研究,在理论背景上无疑是以历史为导向的。这些学者认为早期的制度设定(如法系渊源等)会影响到后期的金融发展,但同时又缺乏对历史过程的详细分析。本书正是为了弥补这一缺憾而作,通过分析近代中国公司出现后法律对投资者保护的历史变化,验证法律发展能否决定一个国家的投资者保护水平,从而决定其金融发展。本书以《北华捷报》中所列出的上海股票交易市场的原始数据为基础,分析了股票市场的长期发展以及交易量的变动趋势。在分析股票市场背后的制度支持时,我们发现投资者的法律保护和股票市场的发展之间并不存在必然的联系,反而是不同时期统治集团的利益决定了不同的制度设定(法律及其实施),并决定了不同时期的市场发展水平。在债券市场的发展轨迹上,政治因素对债券市场的发展影响更加明显。因此,本书的结论并不支持法金融理论对金融发展水平变动的解释。本书的结论显示,政治因素比早期的法律起源更能影响金融市场的发展。近代中国社会的急剧转型为我们提供了观察制度变化和市场发展的自然实验。晚清以来的法律移植初步建立了近代社会的商事法律体系。作为一个大陆法系的国家,当代中国的投资者法律保护水平与资本市场的发展并不相称,在法制相对落后的同时资本市场却成长得很快,研究历史对理解这一问题能带来启发。为了研究历史上投资者保护水平的变化,本书首先分析了法金融文献认为与之相关的几项股东权利和债权人权利。根据法金融理论,股东权利保护对于理解股票市场发展非常重要。为此,笔者具体分析了1904年第一部《公司律》颁行以来对相关股东权利进行保护的措施。通过对历次公司法的详细分析,笔者发现1904—1940年,近代中国的股东权利一直处在变动之中。1927年之后,公司立法对股东权利的保护明显增强,与法金融理论的结论相反,在纸面立法呈现出良好的投资者保护时,同期股票市场上交易量出现明显萎缩。为了深入探究这一问题,笔者试图对法律的执行效率进行衡量。由于很难找到衡量法律执行效率的适合方法,我们采取了法金融文献中以所有权集中度作为衡量指标的方法。其理论蕴涵是,如果小股东的权利不能得到充分保护,则其参与资本市场的可能性就会降低,而公司的所有权也会因此呈现出较高的集中度。本书以1910—1940年的天津为例,整理出这一时段公司股东名簿,在此基础上计算了所有权集中度指标。本书的研究结果发现,即便法律发展对股东权利的纸面保护变得更为完善,但所有权集中度的数据仍然表明这一时期公司的所有权集中度很高。我们通过分析不同时期的政府对经济控制的行为,提出了民营资本通过建立政治关联而获得保护来解释这种情况。对于债权人权利保护的法律影响,我们通过分析破产法中的相关法条来考察法律对债权人的保护情况。在讨论破产立法的实施效果上,我们通过收集历史档案中的破产案例来进行说明,具体分析了1900—1940年的破产案及其实施程序。相关的案例都表明,破产过程中债务清偿机制得到了较好的实施,一旦商人呈请破产保护时,债权人会议便会迅速召开,议定债务清偿方式,或是更换经理人员复业清产。但结合债券市场的发展来看,法律对债权人的保护也未曾与债券市场发展联系在一起。这是因为,政府公债的发行,在一定程度上对公司债市场产生了抑制作用。本书以近代中国投资者权利保护机制为切入点,以历史研究的方法证伪了法金融理论认为投资者保护机制受法律渊源决定的假说。本书的结论认为,是统治集团的利益而非法律渊源决定了近代中国投资者面临的保护环境:例如成文法中对投资者实行保护的条文,实际执行中法庭和调解机构的作用如何等。这一环境使得投资者面临着这样的问题:如果法律保护环境真由统治者的利益所决定,那么政府既可以通过界定产权来保护投资者权利,也同样有能力改变这些规则来对投资者进行掠夺。而这些规则正是投资者保护正式机制的重要组成部分,因此,如何限制政府做出保护产权的可置信承诺,是今后需要进一步思考的问题。根据本书的分析,只有让更多的人从金融市场成长中获益,才会提高改变规则的成本,从而建立起有效的投资者保护机制。